山煤國際財務上存在不少瑕疵，不僅有巨額長賬齡應收款難以收回，而且還存在不少關聯(lián)交易，這些交易可能并不符合股東利益。

杜鵬/文

山煤國際（600546.SH）是一家煤炭上市公司，受益于行業(yè)景氣度上行，公司業(yè)績大幅增長，2021年和2022年一季度凈利潤同比增幅分別為497.42%、418.23%。公司股價也隨之大幅上漲，2021年以來最大漲幅321%，目前總市值達到350億元左右。

然而，在靚麗業(yè)績背后，山煤國際財務卻存在不少瑕疵。目前公司應收賬款和其他應收款賬面余額總計超過70億元，而且高賬齡金額巨大，欠款對象資質欠佳，不少為失信人，回款情況欠佳，公司對這些款項已經計提減值，但是管理層應拿出切實措施積極追討。

與此同時，山煤國際還存在不少關聯(lián)交易，包括向控股股東收購前景欠佳資產、巨額貨幣資金存入關聯(lián)財務公司，這些交易可能并不完全符合上市公司股東的利益。

客戶資質差

2021年年末，山煤國際應收賬款賬面期末余額高達42.27億元，其中1年以上金額有33.22億元，占78.59%，而賬齡3-4年、4-5年、5年以上的金額分別為6.23億元、7.92億元、17.15億元，說明公司回款情況欠佳。

山煤國際應收賬款第三大客戶為滎經縣一通貿易有限公司，2021年年末應收款金額2.75億元。企查查顯示，該客戶注冊資本僅有100萬元，參保人數為零，大概率就是一家空殼公司。對于這樣資質欠佳的客戶，山煤國際卻向其賒銷金額接近3億元，難道就不擔憂其還款能力嗎？

2020年3月25日，滎經縣人民法院發(fā)布限制消費令，滎經縣一通貿易有限公司及實際控制人張世洪被采取限制消費措施，不得實施高消費及非生活和工作必需的消費行為。

四川晶金貿易有限公司為山煤國際應收賬款第四大客戶，2021年年末應收金額2.62億元。該客戶成立于2015年，注冊資本也僅有100萬元，資質欠佳。該客戶雖然不是失信人，但是其與上面的失信客戶為關聯(lián)關系。企查查顯示，四川晶金貿易有限公司控股股東為自然人王鵬翔，持股比例55%，擔任法定代表人；王鵬翔還在滎經縣一通貿易有限公司任職監(jiān)事，因此這兩家客戶構成關聯(lián)關系。

除了上面的兩個客戶以外，山煤國際應收賬款中的另外兩家大客戶也均為失信人。朔州天成電冶有限公司為山煤國際應收賬款第一大客戶，2021年年末應收金額5.95億元；2019年8月，朔州市朔城區(qū)人民法院判決該客戶向青海際華江源實業(yè)有限公司返還貨款402萬元及損失，因其全部未履行被列為失信被執(zhí)行人。企查查還顯示，該客戶欠稅公告多達64份，其中金額最小的一筆僅有71.61元，為山西省稅務局向其收繳的個人所得稅。

成都潤豐達物資貿易有限責任公司為山煤國際應收賬款第五大客戶，2021年年末應收金額1.93億元。該客戶成立于2003年10月，張生猴和張生勇持股比例分別為90%、10%，2022年4月因未按時履行法律義務被北京市東城區(qū)人民法院強制執(zhí)行。

多年欠款未收回

根據2021年年報，山煤國際其他應收款賬面余額總計31.93億元，其中4-5年、5年以上金額分別為3.37億元、25.6億元，兩者合計28.97億元，占全部其他應收款的90.73%。

截至2021年年末，山煤國際其他應收款前五大對象金額合計13.62億元。其中，有三家企業(yè)注冊地均在大陸之外，分別為新聯(lián)國際集團有限公司（下稱“新聯(lián)公司”）、中信澳大利亞資源有限公司（下稱“中信澳”）、中鋼國際澳門離岸商業(yè)服務有限公司（下稱“中鋼澳門”）應收余額分別為3.92億元、2.47億元、2.23億元，賬齡均在5年以上；這三家企業(yè)首次出現(xiàn)在山煤國際其他應收款科目的年份為2014年，性質均是貨款。2014年年報顯示，山煤國際全資子公司山煤進出口公司與下游企業(yè)簽署合同后，實際履行了合同義務，交付了倉單等貨物憑證，但下游的新聯(lián)公司未支付貨款；山煤進出口公司與中信澳、中鋼澳門簽署了鋁錠購買合同，前者支付了信用證項下款項，但卻無法憑借倉單提貨。

從2014年算起，這三家企業(yè)的欠款時間已經超過7年，而且金額不少，在交易之前山煤國際有沒有做背景調查？有沒有采取足夠的措施保證交易安全？為何至今仍未收回欠款？

山煤國際其他應收款的另外兩大客戶分別為山西元晟貿易有限公司、天津市峰發(fā)煤炭有限公司，2021年年末金額分別為2.91億元、2.1億元，賬齡分別為3-5年、5年以上。

企查查顯示，山西元晟貿易有限公司成立于2012年3月，參保人數為零，已被法院列為失信被執(zhí)行人；天津市峰發(fā)煤炭有限公司成立于2011年4月，主營煤炭批發(fā)，2021年因買賣合同糾紛案由被起訴。

據統(tǒng)計，截至2021年年末，山煤國際應收賬款和其他應收款賬面余額總計74.2億元，但是其賬面價值僅有9.89億元，相差巨大。

背后的原因在于，公司趁著煤炭景氣周期連續(xù)幾年計提巨額減值損失，類似業(yè)績洗澡甩包袱。

財報顯示，2019-2021年，山煤國際凈利潤分別為11.73億元、8.27億元、49.38億元，計提的信用減值損失分別為7.89億元、9.19億元、12.41億元，計提的資產減值損失分別為7160萬元、6394萬元、3.89億元。

盡管山煤國際已經對應收款項計提減值準備，但是這些欠款金額巨大，管理層應該拿出切實措施積極追討欠款。

關聯(lián)交易存疑

截至2021年年末，山煤國際有長期股權投資7.47億元，2021年對聯(lián)營和合營企業(yè)的投資收益為虧損1.41億元，經營狀況慘淡。

山煤國際參股資產主要為江蘇國信靖江發(fā)電有限公司（下稱“靖江發(fā)電”），持股比例35%，2021年年末賬面價值5.96億元，2020年和2021年權益法下確認的投資損益分別為-347萬元、-1.46億元。

2020年7月18日，山煤國際發(fā)布公告稱，公司以現(xiàn)金方式收購控股股東山煤集團所持有的靖江發(fā)電35%股權，交易價格7.63億元。

公告顯示，靖江發(fā)電主要從事火力發(fā)電、熱力生產和供應等業(yè)務，項目規(guī)劃總容量為3320MW，一期工程已建成2臺660MW超臨界燃煤發(fā)電機組。截至2020年3月30日，靖江發(fā)電總資產和凈資產分別為56.3億元、16.03億元，據此計算本次交易PB為1.34倍。

火電并非好資產。一方面，在碳中和政策之下，火電受到政策壓制；另一方面，火電資本投入巨大，上游受制于煤價，盈利能力常年偏低，且波動巨大。因此，資本市場對火電資產給出的估值并不高，比如華電國際目前的PB僅有1倍左右，而其港股PB僅為0.5倍左右。比較而言，上述交易PB偏高。

山煤國際收購前景并不好的火電資產，或許是為了給關聯(lián)方輸血。根據收購公告披露，山煤集團2019年年末的總資產和凈資產分別為933.6億元、228.71億元，據此計算資產負債率高達75.5%；2019年收入和凈利潤分別為567.82億元、7.38億元，凈利率僅有1.3%，ROE僅有3.23%。

山煤國際的關聯(lián)交易并不止于此。截至2021年年末，山煤國際賬面上有貨幣資金119.21億元，其中有29.97億元存在財務公司，該財務公司的全稱為“山西焦煤集團財務有限責任公司”，為間接控股股東山西焦煤集團有限責任公司下屬控股子公司。

2022年4月30日，山煤國際發(fā)布公告稱，公司與財務公司簽署《金融服務協(xié)議》。協(xié)議約定，山煤國際在財務公司的每日存款余額最高不超過80億元，這意味著公司可能會進一步增加對財務公司的實際存款額。

山煤國際2021年利息收入1.68億元，簡單按照“利息收入/期末貨幣資金”計算，公司2021年貨幣資金收益率僅有1.41%。而且，公司在賬面現(xiàn)金超過百億元的情況下，卻并沒有做任何的銀行理財，來提升資金收益率。

與貨幣資金低收益率形成鮮明對比的是，山煤國際融資成本高企。截至2021年年末，公司短期借款24.28億元，一年內到期的非流動負債34.37億元，長期借款65.46億元，有息負債大約合計124.11億元，而其2021年利息費用9.41億元，融資成本大約7.58%，遠高于貨幣資金收益率。

對于山煤國際而言，理性的做法應是減少對關聯(lián)財務公司的存款，盡快還掉高息債務，降低每年的巨額利息支出。

《證券市場周刊》給山煤國際證券部發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到回復。